土耳其危機持續發酵，南非、俄羅斯等國貨幣被拖入深淵，連重要的避險品種貴金屬15日也全線下滑。

紐約商品交易所12月交割的黃金期貨價格下跌1.3%，報1185美元/盎司，為2017年1月初以來的最低收盤價。逆風之下，日元卻因避險貨幣需求提振，走出單邊上漲行情。

7月19日觸及113.176高位以來，美元兌日元持續下行，截至8月15日，美元兌日元跌至110.75。市場普遍預期，新興市場匯率大幅波動，日元的避險屬性凸顯，后市看漲。

20年表現驗證日元避險地位

1998年10月，美國對沖基金LTCM（美國長期資本管理公司）受俄羅斯債務危機影響瀕臨破產，市場風險厭惡情緒高漲，各大小對沖基金為求避險，急于減少套息頭寸，日元兌美元當月大漲10%，套息交易首次受到市場的廣泛關注。

科普

套息交易

市場上的資金通常會從利率低的地方借錢，拿到利率高的地方去投資，賺中間的差價（套息）。由于長期執行“超寬松”貨幣政策，日本多年來維持低利率水平，很多投機資本會借低息的日元，跑到高息的國家（如英鎊、美元、新興資本市場等）去投資。等到避險情緒升溫時，投資者會傾向于撤回高息投資，換成日元。這一動作也會造成日元需求增加，導致日元升值。目前日元已成為全球市場流動性的主要提供者，并構成全球規模最大的套息交易。

2008年以后市場開始普遍接受日元的避險屬性。2008年金融危機，日元上漲20%。2010年5月，歐元區債務危機，推升日元兌歐元在短短數周之內上漲超過10%。

2013年2月25日，受意大利選舉結果不確定性影響，歐元兌日元當日跌幅超過5%。2016年6月24日的英國退歐公投定錘，當天美元兌日元下跌4.11%。

套息交易平倉拉漲日元

值得關注的是，2017年四季度后，美日利差逐漸走闊，活躍的套息活動理應承壓日元，但日元卻不斷走強。

對此，國金證券指出，去年11月13日日本央行行長黑田東彥在蘇黎世大學演講中提到了“反轉利率”（即當降息和寬松貨幣政策產生的效果，從促進增長轉為抑制增長時的利率水平），引發市場對日本貨幣政策回歸常態的預期，提振日元；另一方面，市場預期美國赤字水平將進一步上調，美國財政部將不得不發行更多的國債，在提升美債收益率的同時，引發美元貶值預期，導致年初美元兌日元持續走弱。

與此同時，隨著目前全球主要央行紛紛加息，將最終收緊市場海外市場流動資金，從而減少套息交易，也導致日元上漲。

市場分析人士指出，目前隨著土耳其危機等全球風險事件爆發，避險情緒升溫，通過日元套息交易從而投資其他資產的動力下降，日元套息交易開始平倉。此外，日本央行政策預期可能會令日元走高，而日元走高也將進一步推動套息交易平倉。

避險屬性愈發突出

莫尼塔研究認為，自2017年以來，相較傳統的避險貨幣美元、瑞士法郎甚至黃金，日元的避險屬性表現得格外突出。2018年以來美元指數累計上漲4.67%（截至8月15日），而日元是其構成貨幣中唯一逆勢升值的。

首先，日元避險屬性的來源可歸結為低通脹、低利率的經濟環境；全球最大凈債權國的地位及日本高度發展的金融市場。由于利率水平“低無可低”，市場盡管不看好日元，但它也很難表現更差，這就使日元成為了風險波動的對立面。

其次，上述幾方面因素在日本推出量化寬松及負利率政策后都被明顯放大。近年來，日本海外資產規模大幅膨脹，其中風險資產的比例明顯增加。在風險事件爆發時，資金回流日本的體量和敏感性都較過去大為增加。而日本自身股市走牛和經常項目順差擴大，也增強了其對于避險資金的吸引和承接能力。

日元后市看漲

目前市場普遍認為，美元兌日元從3月23日低點104.73以來的上漲行情已經結束，日元多頭已完全扭轉回撤局勢，美元兌日元看空建立。

從日本政策分析，盡管7月31日日本央行議息會議沒有改變利率，但是擴大了對于收益率曲線控制的區間，且從內部投票來看，反對收益率曲線控制的委員從6月份的1人增加至2人，顯示出日本央行貨幣政策將發生變化的預期，以及短期維持不快速轉變的態度。對此，華泰證券表示，日元奠定了未來升值周期的政策基礎。

野村證券認為，目前美元前景仍具有很大的不確定性，預計到2018年底，美元兌日元將跌至104左右的水平。

道明證券表示，中期美元兌日元將走軟。雖然日本央行近期釋放的信號溫和，短線美元兌日元將上行，但鴿派色彩不足以抵消冒險情緒惡化給日元帶來的提振。

摩根士丹利則給出了看空美元兌日元的三個理由，一是美國發行更多短期票據，二是日本國債收益率曲線趨陡上升，三是日元風險敏感性。

興業證券表示，基于特朗普弱美元傾向、美元指數相對歐美利差升值超調，以及歐元區基本面邊際好轉等因素，美元中期料走低；另外，基于對美債實際收益率的測算，美債名義收益率上行空間有限而下行風險更大，日債收益率則可能在日本央行逐漸擴大波動區間之下小幅抬升，美日利差收窄利好日元升值。（記者 昝秀麗）

[責任編輯：楊凡、楊婷婷]

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