市場沒有等到降準，卻等來了定向“降息”！

19日晚間，央行又推出了一個新工具“特麻辣粉”——定向中期借貸便利（Targeted Medium-term Lending Facility，TMLF）。中信證券固收首席明明表示，本次創設TMLF是央行在不降息和全面降息之間新增的選項，體現央行貨幣政策靈活性和操作的穩健。

“特麻辣粉”的三大看點

交通銀行金融研究中心首席金融分析師鄂永健表示，定向中期借貸便利有三大看點：

一是期限長，其操作期限為一年，但到期可續作兩次，這樣實際使用期限可達到三年，可持續性較強。

二是價格低，定向中期借貸便利利率比中期借貸便利（MLF）利率優惠15個基點，目前為3.15%，有利于降低民營和小微企業的融資成本。

三是覆蓋面廣，符合條件的大型商業銀行、股份制商業銀行和大型城市商業銀行都可以申請。除了定向中期借貸便利外，人民銀行還新增再貸款和再貼現額度1000億元以支持中小金融機構繼續擴大對小微企業、民營企業貸款?？梢哉f，幾乎全部金融機構都將得到資金支持。

華泰固收張繼強也指出，TMLF同樣需要抵押品。所以，TMLF不是無限供給，而是需要滿足諸多條件，后續還有待明確，規模未必能超預期。

央行當前已有的貨幣政策工具，包括公開市場操作（OMO）、存款準備金（RRRS）、存貸款基準利率、中期借貸便利（MLF）、常備借貸便利（SLF）、再貸款、再貼現等。

聯訊證券首席經濟學家李奇霖表示，現有的MLF利率3.3%，相較于OMO和市場短端利率稍顯偏高，政策利率曲線過于陡峭，一方面會打擊銀行與央行開展MLF的意愿，另一方面會阻礙無風險收益率的進一步下滑，不利于降低實體融資成本。

央行下午緊急稱流動性充裕

明天凌晨恰逢美聯儲議息會議，市場普遍預期美聯儲將繼續加息，那么央行此時決定創設TMLF是否與其有關？

事實上，央行在今天下午就發布消息稱，進一步增加流動性投放，市場流動性合理充裕。

央行稱，19日通過公開市場逆回購操作投放流動性600億元，本周以來已累計投放4000億元，保持了市場流動性合理充裕，銀行體系流動性總量上升，市場利率走勢平穩，19日DR007加權平均利率為2.67%，比18日下降2個基點。

中信證券固收首席明明表示，中國的貨幣政策必然是為本國經濟服務的，不是被動的喪失獨立性。美國近期市場大幅波動，美債利率大幅下降，美聯儲自身也面臨很大壓力，所以我們的外部約束已經減小。中美央行博弈，人民銀行選擇提前公布定向降息政策，也顯示了中國央行的智慧和決心，正所謂下棋搶先手，變被動為主動，這是一步好棋。

李奇霖表示，這是兼顧內外均衡的選擇。當前中美兩國在短端的利差（DR001-聯邦基金利率）在20-40BP左右上下波動，美聯儲加息后存在倒掛的可能性。在內部寬信用與增長需要貨幣寬松支持的背景下，繼續降準可能會讓短端下行幅度過大，不利于維系外部均衡。TMLF 為一年期、成本為3.15%的資金，既能給銀行體系帶來長錢，保證流動性的合理充裕，為寬信用保駕護航，又可在一定程度上穩定拉升短端利率，可兼顧內外均衡。

此前央行行長易綱也強調，“內部均衡和外部均衡要找到一個平衡點。在經濟下行周期，要以內部經濟為主，兼顧外部均衡，找到最優平衡點。”

定向降息后，普遍降息還遠嗎

此次定向“降息”之后，是否意味著普遍降息漸近？

明明表示，在目前國內資產價格處于高位和前期流動性大量投放的背景下，穩杠桿和防風險仍然是全面降息的約束，本次創設TMLF是央行在不降息和全面降息之間新增的選項，體現央行貨幣政策靈活性和操作的穩健。

與定向降準對比，本次TMLF定向降息定向方式并不嚴格，但與普遍降息的區別在于創設TMLF只對新增資金降息而不會對存量資金有影響，屬于弱化版降息。

但實際上任何貨幣政策工具的動用都有一個循序漸進的過程，2018年貨幣政策經歷了從定向降準置換MLF到定向降準再到全面降準的過程，定向降息也并非完全封堵了全面降息的窗口，若貨幣政策傳導渠道仍未疏通，普遍降息并非不可能之選項。

但也有專家認為，降息可能要等到明年之后，具體要看美聯儲加息的節奏。鄂永健表示，短期來看降息的可能性不大，要再等一段時間繼續觀察。如果出現經濟下行壓力進一步加大、經濟失速風險上升的情況，有可能會降息。

對于未來降準的可能性，市場意見并不統一。李奇霖認為，TMLF創設后，央行可能會以此代替降準來做定向寬松，降準的預期與可能性降低，收益率曲線會進一步變平。但對市場而言，央行在美聯儲加息前夜宣布未來將釋放長期流動性，仍然超出預期，影響整體偏正面，且由于TMLF利率更低，長端收益率向下的阻力也相對減弱。

李勇表示，目前內外需求疲弱，供求兩端疲弱，社融持續處于下行通路，寬信用目前看仍是一個“慢變量”。而對后期的貨幣政策，央行仍將維持資金面的相對寬松，明年1月仍有降準的可能，一方面維持“寬貨幣”可為“寬信用”格局的形成添加助力；另一方面，寬貨幣也有助于對沖大月稅期，呵護元旦后、春節前資金面的短期緊張。

延續定向支持民營、小微企業思路

央行有關負責人表示，央行創設定向中期借貸便利（TMLF），進一步加大金融對實體經濟，尤其是小微企業、民營企業等重點領域的支持力度。

興業研究分析師郭于瑋表示，盡管2018年以來DR007中樞有所下降，但由于目前貨幣市場利率曲線偏陡峭、一般性存款較同業負債溢價高，資金利率向貸款利率的傳導并不順暢。在此背景下，央行推出TMLF，能夠直接拉低1年期資金利率，一定程度上突破了利率傳導的障礙，降低實體經濟融資成本。

李奇霖認為，這是針對民企、小微企業的定向支持工具，面向的是對小微企業、民企具有較強支持力度的全國性銀行和大型城商行，是結構性寬松的延續。

東北證券固定收益大金融首席研究員李勇表示，TMLF具有針對性，可以更好地實現對小微、民企資金的補充，與近期針對小微、民企的多項政策形成合力，不斷構建“寬信用”的格局。

再貸款再貼現“放水”或成常態

值得注意的是，央行表示，根據中小金融機構使用再貸款和再貼現支持小微企業、民營企業的情況，央行決定增加再貸款和再貼現額度1000億元。

李勇稱，這是央行今年繼6、10月后第三次增加再貸款再貼現額度，全年已累計補充4000億資金，預計此舉意圖有三：

第一，核心仍是央行推進“寬信用”的格局形成的策略之一。

第二，在此之前，央行連續三日投放逆回購4000億元，用于對沖稅期、繳準的短期影響，同時補充跨年資金，此舉也釋放出央行對資金面的相對呵護態度。

第三，與前兩次不同，央行此次再貼現格外強調中小金融機構，在“寬信用”、“補資金”的同時著力防止銀行間流動性分層的加劇，實現均衡發展。

“增加再貸款、再貼現額度，未來或將常態化。”華泰固收張繼強表示，再貸款、再貼現等結構性工具相比MLF有更多優勢。首先，再貸款、再貼現等結構性工具利率更低，可以降低商業銀行的負債成本，間接起到“降息”的效果；其次，再貸款和再貼現具有定向調控、精準滴灌的作用，助力疏通貨幣向信用的傳導；最后，再貸款、再貼現等結構性工具也有利于對沖定向降準置換MLF導致央行縮表的弊端。（彭揚 歐陽劍環）

[責任編輯：楊凡、穆楠]

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