4月27日，深化創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制工作正式啟動，標(biāo)志著中國資本市場基礎(chǔ)性制度改革從增量走向存量，市場“入口”的包容性進一步提升。

注冊制以信息披露為中心，形成市場化價格發(fā)現(xiàn)機制，實現(xiàn)上市公司優(yōu)勝劣汰。因此，必須同步進一步暢通市場“出口”，才能夠真正提升上市公司整體質(zhì)量，減少供需錯配帶來的資源浪費，真正發(fā)揮資本市場資源配置作用。

5月14日，深交所對觸及財務(wù)退市指標(biāo)的金亞科技和樂視網(wǎng)作出終止上市決定。與此同時，市場化退市指標(biāo)也正發(fā)揮越來越重要的作用，今年以來，深市已有天廣中茂、東灃B兩家公司觸及面值退市標(biāo)準(zhǔn)，即將揮別資本市場。

截至5月20日收盤，神霧環(huán)保再度跌停，報收0.53元，由于其已連續(xù)14個交易日收盤價格低于股票面值，這意味著即便后續(xù)連續(xù)漲停，股價也無力回到1元，退市幾無懸念。

力破市場“頑疾”

上市難、退市難，曾經(jīng)是資本市場兩難“頑癥”。隨著IPO制度改革、審核進度加快，IPO堰塞湖現(xiàn)象已經(jīng)得到緩解。

資本市場發(fā)展30年，退市制度也順應(yīng)市場的發(fā)展，不斷完善、不斷優(yōu)化，行至2012年，兩市積留一批停而不退、僵而不死的公司，發(fā)揮市場決定性作用、加速優(yōu)勝劣汰，成為各方共識，退市制度改革應(yīng)勢而啟。此次改革，明確了市場化、法治化的原則，確立了常態(tài)化退市的目標(biāo)。

當(dāng)中，最大亮點即為新設(shè)包括股權(quán)分布、股本總額、股票累計成交量、股票收盤價、股東人數(shù)等在內(nèi)的五套可計量市場化退市指標(biāo)，以股票收盤價指標(biāo)（俗稱“面值退市”）為例，上市公司股票通過交易所交易系統(tǒng)連續(xù)二十個交易日的每日股票收盤價均低于股票面值，則觸及終止上市。

據(jù)了解，市值退市指標(biāo)是為發(fā)揮市場決定性作用，結(jié)合國外成熟市場經(jīng)驗和境內(nèi)資本市場實踐，在經(jīng)過多輪測算和征求市場意見的情況下，審慎確定的。

有市場人士認(rèn)為，上市公司作為公眾公司，具備一定的市場價值和投資價值，是其立足于市場的必備條件，市場化退市指標(biāo)具有誕生和存在的必要性，有利于加快實現(xiàn)劣質(zhì)公司出清，將市場資源集中于優(yōu)質(zhì)公司。

市場化退市制度也在引導(dǎo)著投資者理性投資，促進市場理順價值體系，讓市場估值回歸價值本源。自2018年12月28日首家面值退市公司深市主板中弘股份摘牌后，2019年，兩市共有6家上市公司面值退市，其中深市占據(jù)4家，而到2020年，截至目前，兩市已有ST銳電、天廣中茂、東灃B、*ST美都、神霧環(huán)保等5家觸碰或已基本確定觸碰面值退市標(biāo)準(zhǔn)，還有67只個股收盤價低于1.5元、15只個股低于1元，徘徊在“面值退市”邊緣。

事實上，美國紐交所、納斯達克交易所等成熟市場也對上市公司的退市設(shè)立了多套量化標(biāo)準(zhǔn)。除了基本的財務(wù)性指標(biāo)外，交易所也關(guān)注股票流動性、公眾持股量、公眾持股市值等交易性指標(biāo)。正是因為退市制度的市場化、常態(tài)化，上市公司和投資者能夠非常理性的看待退市，2020年以來，紐交所共36只股票上市，32只股票退市；納斯達克共64只股票上市，48只股票退市。

問題纏身是本源

上市公司市場化退市進程有進一步加速趨勢。其背后的邏輯，正是投資者基于對公司股票內(nèi)在價值的判斷，真正“用腳投票”，以市場的力量而非監(jiān)管的主導(dǎo)，形成有進有出的市場運行機制。

當(dāng)然，大廈將傾，非一木所支也，市場選擇的背后逃不脫基本面的偏離，市場博弈過程中也反復(fù)對公司退市危機進行了充足預(yù)警。

首先，公司質(zhì)量不佳是根源。打鐵還需自身硬，綜觀退市制度改革以來觸及面值退市窘境的深市7家公司，無不涉及資金鏈斷裂、財務(wù)造假、違規(guī)擔(dān)保、關(guān)聯(lián)方資金占用或經(jīng)營不善等等。

譬如，昔日“養(yǎng)豬第一股”雛鷹農(nóng)牧在退市前出現(xiàn)業(yè)績巨虧、被年審會計師出具無法表示意見的審計報告等情形，公司更是將虧損原因歸咎為“由于資金緊張，飼料供應(yīng)不及時，公司生豬養(yǎng)殖死亡率高于預(yù)期”。印紀(jì)傳媒則是借殼上市業(yè)績承諾期一過，業(yè)績即呈現(xiàn)斷崖式下跌，2018年初至公司股票退市期間，公司因業(yè)績變臉、異常并購交易、信息披露合規(guī)性等事項收到深交所關(guān)注函多達20次。天廣中茂于2020年1月發(fā)布2019年業(yè)績預(yù)告修正公告，將業(yè)績由虧損4.5億元調(diào)整至虧損21.58億元至30.47億元，原因為出現(xiàn)大額資產(chǎn)減值，而截至目前，公司既未披露2019年年報，也未披露2019年主要經(jīng)營業(yè)績。經(jīng)梳理截至目前股價低于1元的個股，普遍存在主業(yè)乏力、業(yè)績巨虧、信披違規(guī)、內(nèi)控缺失、資金占用、被證監(jiān)會立案稽查等情形，公司質(zhì)量堪憂。

其次，熱衷資本運作是助燃劑。在公司自身質(zhì)量不佳的情況下，高送轉(zhuǎn)、控制權(quán)變更、大股東增持、突擊資產(chǎn)收購等一些短期自救行為無異于“鏡中花、水中月”，看似美好實則虛無。

譬如，中弘股份主營業(yè)務(wù)為房地產(chǎn)，但先后涉足過礦業(yè)投資、網(wǎng)絡(luò)游戲、影視傳媒等領(lǐng)域，由于主業(yè)萎靡，加之“豪賭”式擴張，公司深陷債務(wù)危機；與此同時，公司醉心于“高送轉(zhuǎn)”，迎合市場短期偏好，在2011年、2013年、2015年、2017年先后四次進行過送轉(zhuǎn)，比例分別為10股轉(zhuǎn)增8股、10股送9股、10股轉(zhuǎn)增6股和10股轉(zhuǎn)增4股，公司股本急速擴張，2017年的轉(zhuǎn)增直接將公司股價從每股2.72除權(quán)除息至1.94元，至此股價一蹶不振，再未突破2元。神州長城實際控制人于2019年間先后與不同主體簽署公司控制權(quán)變更相關(guān)意向性協(xié)議，卻遲遲不見進展，最后均草草收場。

再次，“殼”資源價值下降是導(dǎo)火索。當(dāng)前，資本市場各項改革全面鋪開，市場服務(wù)實體經(jīng)濟發(fā)展的能力不斷增強，公司上市路徑也更加多元化，紅籌企業(yè)、虧損企業(yè)、特殊股權(quán)企業(yè)等特殊類型企業(yè)的上市需求，同樣可以在境內(nèi)資本市場得到滿足，分拆上市等上市公司合理訴求也得以落地，資本市場生態(tài)和運行邏輯發(fā)生改變，“殼”資源價值大幅下降。

最后，價值投資理念深入是催化劑。隨著中國資本市場的發(fā)展，投資者也在不斷成熟。某家面值退市公司的投資者在股吧里對公司退市表示理解，并稱“成熟市場，上市公司退市是一種常態(tài)”。同時，近期市場分化愈加明顯，“千億市值軍團”持續(xù)擴容，一些白馬股股價連創(chuàng)新高，與此相對應(yīng)的是，部分高風(fēng)險績差公司備受冷落，股票價格出現(xiàn)連續(xù)下跌，無不體現(xiàn)出價值投資理念更加深入人心。

相信市場的力量

我國證券市場經(jīng)過近三十年的發(fā)展，正在逐步走向規(guī)范和成熟。在此期間，退市制度從無到有，從一般到系統(tǒng)，退市標(biāo)準(zhǔn)趨于多元化和市場化，逐步與國際主流證券市場接軌。當(dāng)前的創(chuàng)業(yè)板退市制度改革正向市場化退市大跨步前進，在縮短退市流程的基礎(chǔ)上，進一步豐富市值、組合類等退市標(biāo)準(zhǔn)。在以注冊制為代表的市場化法治化改革背景下，市場的運行基礎(chǔ)在快速嬗變重構(gòu)，市場的定價機制在愈發(fā)理性務(wù)實，市場的微觀主體在日益加速分化。

殘酷的“物競天擇”競爭中，一方面，績差劣質(zhì)上市公司必須清醒認(rèn)識到如不切實改善自身質(zhì)量，實現(xiàn)脫胎換骨轉(zhuǎn)型，一味“玩殼”“炒殼”，沉迷于資本運作，空轉(zhuǎn)于偽“市值管理”，終將被市場無情教訓(xùn)；另一方面，改革必然伴隨著或多或少的陣痛，必然觸動固有的利益格局，必然充斥著一些雜音，監(jiān)管機構(gòu)和市場各方也需保持必要的定力，持續(xù)退出渠道暢通，優(yōu)化完善退市制度安排，嚴(yán)厲打擊財務(wù)造假和欺詐發(fā)行行為，努力提升上市公司質(zhì)量，讓市場機制在市場環(huán)境和投資者結(jié)構(gòu)的不斷成熟中形成正反饋效應(yīng)，切實發(fā)揮好其決定性作用。

日前，中共中央、國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于新時代加快完善社會主義市場經(jīng)濟體制的意見》，明確提出要進一步完善上市公司強制退市和主動退市制度。

證監(jiān)會易會滿主席在2020年“5•15全國投資者保護宣傳日”活動上的講話中也再次提出要進一步健全市場化法治化的多元退市機制，完善退市標(biāo)準(zhǔn)，簡化退市流程，對觸及強制退市標(biāo)準(zhǔn)的堅決予以退市，深刻反映出監(jiān)管層深入推進退市制度改革的決心和態(tài)度。新證券法在退市環(huán)節(jié)充分授權(quán)交易所指定相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則，既為新一輪市場化法治化退市改革賦予了有力法理依據(jù)，又為優(yōu)化退市標(biāo)準(zhǔn)、簡化退市流程預(yù)留了廣泛空間。

戶樞不蠹，流水不腐。我們相信，在全面深化改革中，逐步走向成熟的A股市場，將迎來基因的巨變，嚴(yán)進快出也終將成為常態(tài)。

[責(zé)任編輯：楊凡、武云泉]

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